[마켓파워]산업은행·미래에셋, 대우증권 실사 임박…실제 인수가 2.5조보다 낮은 2.2조대 가능성

이르면 다음주부터 한달간 현장 실사
"2조5000억서 5% 할인" "10% 해달라"
지분가치 급감·우발채무 등 변수로

미래에셋이 KDB대우증권 인수를 위해 2조5000억원대의 인수가를 제시한 가운데 이르면 다음주 대우증권에 대한 본격적인 실사에 들어갈 예정이다.

이번 실사 시 미래에셋은 대우증권에 대한 인수가격 디스카운트 요인을 면밀히 검토해 최대 2조2000억원 중반까지 가격을 낮출 것으로 예상된다. 반면 매각 주체인 산업은행은 2조3000억원 후반 이하의 가격은 고려하고 있지 않는 것으로 예상돼 양측간의 신경전이 심화될 전망이다.

6일 금융투자업계에 따르면 미래에셋은 이번 실사를 통해 대우증권의 우발채무와 수익성 비율 등 기업가치 산정에 철저를 기해 인수 가격을 우선협상대상자 선정시 제시한 2조5000억원대보다 최대 10% 적은 2조2000억원 수준까지 낮출 것으로 예상하고 있다. 이에 반해 산은은 5%이상의 디스카운트는 고려하고 있지 않아 양측간 대우증권 가격평가는 최대 1300억원가량 차이가 날 것으로 보인다.

시장에서는 최근 대우증권 주가가 계속 떨어지고 있는데다 대우증권의 수익성 지표 또한 하락세를 면치 못하는 점을 미래에셋이 간과하지는 않을 것이라는 관측이 강하다. 미래에셋이 제시한 인수가격이 2조5000억원이라고 가정할 경우 디스카운트 비율 5~10%를 적용하면 인수가격은 2조2500억원에서 2조3750억원까지 내려갈 수 있다.

산은 측도 이번 실사를 통해 대우증권 지분 매각 실가격이 낮아질 것을 어느 정도 예상하고 있다.

산은 관계자는 “실사에 들아가게 되면 우선협상대상자 선정시 제시한 가격을 기준으로 우발채무 등 이견이 있었던 부분에 대해 가격을 재평가 하는 과정이 있다”며 “(미래에셋)이 추가 실사 후 기존 제시했던 가격에 비해 리스크 규모가 크면 조율을 거칠 수 있다. 통상적으로 이 과정에서 5% 내외로 가격이 조정될 수 있다”고 설명했다.

문제는 산은이 5%이상의 디스카운트는 생각하지 않을 것이라는 점이다. 산은 입장에서는 대우조선해양과 같이 수조원의 부실이 드러난데 대핸 책임론이 불거진 가운데 대우증권마저 자산평가 디스카운트가 커질 경우 기업경영정상화 주체로서의 체면이 바닥으로 떨어질 수 있는 부담이 있다.

반면 미래에셋의 경우 2조원이 넘는 가격을 제시한 상황에서 단 몇천억원이라도 인수가격을 낮추는 것이 전략적으로 필요한 상황이다. 미래에셋 관계자는 “우선협상대상자 선정 당시보다 더 자세하게 들여다볼 예정”이라며 “이번 실사는 우선협상대상자 선정당시보다 더 정밀하게 실시할 예정이라 최소 한달이상 걸리 것으로 본다”고 설명했다.

일단 시장에서는 대우증권의 인수가격이 미래에셋이 제시한 2조5000억원보다 낮아질 가능성에 무게를 싣고 있다. 대우증권이 시장 매물로 나왔을 당시 현재 주가 평가금액과 경영프리미엄을 합쳐 2조원 중반대로 평가를 받았지만 지속적인 주가하락과 기업실사에 있어 가장 중요한 세전·이자지급 전 이익(EBITA) 등 매각가격에 마이너스로 작용할 요인들이 많기 때문이다.

지난해 우선협상대상자로 미래에셋이 선정됐을 당시(12월 21일) 대우증권의 주가(1만1000원)대비 산은 매각 지분(약 1억4000만주)의 가치는 1조5453억원이었던데 반해 이날 종가(8760원)기준 지분가치는 1조2306억원으로 급감했다.

무엇보다 이번 실사에서 대우증권 가치를 하락시킬 요인은 EBITA다. 지난해 9월 기준 대우증권의 EBITA는 767억원으로 지난해 같은 기간 1407억원 대비 절반 가까이 급락했다. EBITA는 M&A 진행과정에서 기업가치를 평가하는 가장 중요한 지표 중 하나다.

이외에 우발채무와 수익률 악화에 대한 부담도 적지 않다. 지난해 3분기 기준 대우증권의 우발채무는 소송·유동성공여약정·매입확약 등을 합쳐 9000억원이 넘는다.

대우증권의 지난해 3분기 매출총이익률은 9.91%로 2014년 13.65% 대비 3%포인트 넘게 하락했다. 반면 이 기간 매출(영업수익)은 3조7000억원대에서 4조7000억원대로 1조 가까이 증가해 효율적인 사업을 진행하지 못했다는 평가를 받기 충분하다. 영업이익률의 하락세는 더 크다. 이 기간 영업이익률은 9.01%에서 3.71%로 급락한 상황이다.

산은 관계자는 “미래에셋의 인수의지가 워낙 강해 웬만하면 인수에 나설 것으로 보인다”며 “금융업이라는 것이 (인수가격)범위를 벗어나는 변수가 나오는 경우는 생각보다 없기에 계약 취소까지 갈 가능성은 적다”고 설명했다.